巴菲特的第一桶金

伟大的投资家沃伦·巴菲特，用37年，22笔投资，赚得了自己的第一个1亿美元。

本书再现了这一历程中巴菲特的进化、思考和他的投资路线图。

《金融时报》畅销书作家、金融学教授格伦·阿诺德，在系列书“巴菲特投资案例集”中，首次收录巴菲特投资生涯中的全部案例。本书展现了少年巴菲特从120美元的储蓄起步，直至达成第一个1亿美元的投资旅程。

1941~1978年这段时期，是巴菲特发展并磨砺投资哲学的成型期，这使他在事业发展的过程中如虎添翼。但并非所有的事情都是一帆风顺的，巴菲特在这个过程中也曾犯错。可贵的是，他从错误中修正，甚至将失败的决策逆转为获利数百亿美元的投资杰作。

本书写作风格简明轻快，伴随着历史细节的披露，书中大量引用不同时期巴菲特致股东信的精华内容，讲述了每一项投资中巴菲特的思考过程和投资逻辑。书中不仅收录了耳熟能详的盖可保险、美国运通、喜诗糖果和《华盛顿邮报》等案例，也收录了起死回生的邓普斯特公司、令巴菲特陷入困局的洛克伍德公司的故事。在每一个案例结尾，作者都整理出学习要点，让读者能够从巴菲特经历过的成功和挫败中学习。

格伦·阿诺德（Glen Arnold）博士　英国索尔福德大学金融学教授，也是一位成功的职业投资人。他所领导的团队专注于研究证券市场的股票定价偏差。他撰写的大学教材《公司理财》(Corporate Finance)是英国本科生以及研究生常用的教科书。他编写了《金融时报投资指南》，对投资和金融市场进行全面详细的介绍。他还著有《价值成长投资》。读者可以在www.glen-arnold-investments.co.uk看到他的研究成果及观点。

杨天南　北京金石致远公司CEO、私募基金管理人、金融投资家、财经专栏作家。美国圣地亚哥大学金融MBA。第一位亲赴奥马哈与巴菲特见面的中国人。

翻译的投资经典著作有《巴菲特之道》《巴菲特致股东的信》《戴维斯王朝》等，著作有《规划财富人生》《一个投资家的20年》，先后获得亚洲财经具影响力财经书刊奖、华文财经图书大奖、优秀译者、十佳译者等荣誉。

巴菲特投资案例集丛书（共4册），本书为丛书一部，展现了巴菲特从120美元的储蓄起步，直至达成一个1亿美元的投资旅程。对普通投资者而言，这一时期投资案例的可模仿性远远超过后期股神动辄几十亿美元的投资。本书再现了巴菲特的思考、进化和投资路线图。

巴菲特“资金超越主意”的分水岭

此刻的金秋，我坐在桂香四溢的西湖边写这篇译者序。

这本《巴菲特的第一桶金》是我翻译的第五本财经投资书籍，尽管有关巴菲特的书已是汗牛充栋，但对于有兴趣了解早期巴菲特投资人生的读者而言，本书仍是开卷有益的。

今年已89岁的巴菲特，实际上他的名气大幅飙升大约发生在65岁以后，所以近一二十年以来，每当他做出重大投资，例如IBM、苹果、美国银行等投资案例，各种细节都会被媒体挖掘的纤毫毕现、展露无遗，令大家耳熟能详。但对于他早期的投资案例，却记录不多，大众知之甚少，原因也很简单—当年有谁知道这个文质彬彬的年轻人将来能成大事呢？

如今巴菲特依旧宝刀未老，年复一年地为伯克希尔的股东们创造着数以百亿计美元的价值（注：2019年上半年伯克希尔-哈撒韦公司净利润为359亿美元）。只是，动辄数十亿美元、数百亿美元的投资大手笔，让普通人看来只能是望洋兴叹，心中暗自慨叹：“没那么多钱啊！”

《巴菲特的第一桶金》可以在一定程度上弥补这种缺憾，因为本书向我们展示了巴菲特从年轻时代开始，如何从几千、几万、十几万、几十万、一百万、几百万……一步一步，直至买下伯克希尔建立一个投资帝国的历程。从1962年他以7.5美元/股买入伯克希尔起，到如今股价31万美元，可谓“合抱之木，生于毫末；九层之台，起于垒土”。

这本书实际上是“巴菲特投资案例集”系列丛书的第一卷（共4卷）。作者本人是一个巴菲特迷，做到金融学终身教授之后，又投身于投资行业，有感于巴菲特一生有太多精彩纷呈的案例值得深入解读，一本书难以穷尽，所以需要一套系列书来进行这项工程，本书是该系列书的第一本。由此看来，未来三年我的翻译这项“业余”工作已是板上钉钉、责无旁贷。

本书止于巴菲特积累财富的一个里程碑节点—赚得人生中第一个1亿美元，这一年是1978年，巴菲特48岁，伯克希尔股价跨越200美元。

这部“巴菲特投资案例集”最大的特点，在于全部收录了巴菲特投资生涯中的所有案例。在丛书第一卷，也就是本书中，既有大家熟知的喜诗糖果、美国运通、《华盛顿邮报》等案例，也有较少关注的邓普斯特、洛克伍德、霍希尔德-科恩等公司案例，作者还在每个案例的结尾专门总结出该章节的学习要点以供参考。

日前引人注目的新闻之一是，巴菲特公司一个持股超过20年的机构投资者卖出了伯克希尔股票，该基金负责人指出巴菲特过去十年表现不佳（2009～2019年，伯克希尔股价上涨323%，而同期标普500指数上涨334%），对其手握巨资、坐失良机、回购不足、跑输大盘，表示不满。

当前伯克希尔市值约为5100亿美元，根据2019年中期财报显示，公司持有现金达到1220亿美元，而这一数据在2016年一季度时，还只有583亿美元。近年，伯克希尔手中积累的现金数量越来越惊人，引起越来越多的关注与热议，有人推测这是巴菲特不看好后市，也有人认为巴菲特是廉颇老矣。

对于这种现象，用巴菲特自己多年前的话讲就是：“我年轻的时候是主意比资金多，现在是资金比主意多。”从“主意多过资金”到“资金多过主意”，这个分水岭发生在什么时候呢？新书《巴菲特的第一桶金》刚好可以回答这个问题。

1969年在结束合伙公司时，巴菲特给所有投资人两个选择：取回现金，或转为伯克希尔股票。以事后诸葛亮式的聪明来看，当然是选择伯克希尔股票，但回到当初看，伯克希尔所拥有的就是一堆日渐衰败的纺织业务、一家小镇上的小型保险公司、一家小银行、一家小型报纸以及一两个小型企业。总之，当年的巴菲特手中并非一手好牌，这再次印证了我们多次提到的观点：事后都易，当下最难。

绝大多数人终其一生追求幸福的努力过程，就是将一手不够好的牌渐渐换成一手好牌的过程。巴菲特为我们树立了一个以身作则的好榜样。

人们都知道巴菲特解散合伙公司的原因是股市过热。实际上，这仅仅是外在原因，内在原因是当时巴菲特合伙公司掌控的资金已达到1亿美元之巨，越来越难以为这么多资金找到合适的投资对象。

也就是说，在解散合伙公司、拿回属于自己的2650万美元时，巴菲特向世人发出了一个响亮的声音：“从现在起，我不再需要任何其他人的钱了！”

1969年，是巴菲特“资金超越主意”的分水岭。

杨天南

写于西湖曲院风荷之莲遇

◆导言◆

48岁赚得1亿美元

这本书缘起于四年前，那时，我做了一个重大决定，决定放下手中的其他工作，全力以赴投入股票市场投资，这意味着放弃我的终身教授头衔，放弃伦敦城里诱人的高薪教职。令人想不到的是，我竟然兜兜转转又回到写书的行当来了。

投资成为我新的全职工作，我认为有必要将投资分析的过程记录下来，所以写了一些简短的博客文章，放在一个免费网站上。我发现如果我必须将自己如何配置资本清晰地表达出来，而且需要公之于众，这种压力反而起到了某种激励作用。而且，我的记性不太好，因此，我也需要某种方法帮助我回忆起数月之前做出某些投资决策的原因。

之后不久，一家名为ADVFN的网站问我是否愿意撰写专栏，我接受了这个建议。在专栏中，有一系列文章是有关巴菲特投资案例的，最终这些文章就构成了今天这样一本书。

“为什么”写这本书

你或许认为有关巴菲特的书早已出版很多，已没有什么新鲜事可言，但当我阅读了这些作品之后，仍然有不满意的地方。很多作者写的都是巴菲特如何投资，赚了多少钱。但我想知道的是“为什么”，为什么巴菲特这样投资？巴菲特所选择的公司具有什么特质，让它们脱颖而出？是资产负债表上的数字吗？是盈利的历史吗？是公司的战略地位吗？还是公司高管的素质？我想知道答案的细节。从几乎一无所有到世界首富，巴菲特是如何一步步走过来的？这就是我想知道的。

对于巴菲特的每一次重大决策，我都是从“为什么”的角度出发，进行深度挖掘。在做这些工作时，我多方搜集信息进行调查研究。我更多地着眼于巴菲特所选公司的分析，而不是他的个人生活。关于巴菲特的个人生活，已经有很多细致的报道，所以，这本书里没有过多涉及。

巴菲特一生有很多关键的投资案例值得深入分析。这么多的精彩案例不能都挤在一本书中，所以需要一系列书来完善这项工程，本书是系列书的第一本。本书止于巴菲特积累财富的一个里程碑节点—第一个1亿美元，以及巴菲特将他的投资整合于一家公司—伯克希尔-哈撒韦公司，这一年是1978年，巴菲特48岁。

与巴菲特的渊源

多年以前，我就一直着眼于探究巴菲特的深刻理念。自然而然，顺理成章，我也成为伯克希尔-哈撒韦公司的股东，并定期前往奥马哈参加股东大会。

在奥马哈之行中，我最为津津乐道的趣闻轶事是：我促成了巴菲特捐款400亿美元。没错，就是我促成了这件事。你或许认为巴菲特是一个意志坚定、自有主见的人，不可能被一个来访的英国人改变。但是，我不这么看，我认为我是对的。

这件事发生在2006年，当时比尔·盖茨和巴菲特在一起。盖茨是巴菲特的密友，也是伯克希尔-哈撒韦的股东。我握着盖茨的手，感谢他和他夫人梅琳达以及他们基金会的善举，我的感激之情溢于言表，或许还有点儿过头。

然后，我转向站在盖茨身边的巴菲特，说：“感谢您为伯克希尔股东所做的一切。”不知道是出于什么原因，我的声音所表达出来的对巴菲特成就的激动之情，没有像对盖茨的那么多。

你相信吗？几周之后，巴菲特宣布要将自己的绝大部分财富捐给比尔&梅琳达·盖茨基金，在全世界范围内用于慈善目的。显然，巴菲特一定深思了一个英国人为何对盖茨基金会的印象超出了伯克希尔。这项捐赠，一定是他深思熟虑之后采取的行动。

这就是我的故事，我会铭记一辈子。

这里有巴菲特如何赚得人生中第一个1亿美元的故事，我希望你能喜欢这个故事。

译者序　巴菲特“资金超越主意”的分水岭（杨天南）

推荐序　研究巴菲特的新篇章（劳伦斯·坎宁安）

序　言　伟大的投资者也会犯错

导　言　48岁赚得1亿美元

第一部分　人物与情景

沃伦·巴菲特的故事 2

青年时代与合伙企业 / 伯克希尔-哈撒韦进入视野 /

跟本杰明·格雷厄姆学投资 / 巴菲特向格雷厄姆学到的其他理念

第二部分　投资案例

案例1·城市服务 18

孩童时代 / 第一只股票 / 大学时光/像投机者一样追逐股票

案例2·盖可保险 23

盖可保险的历史 / 周六，巴菲特来敲门

案例3 &4·克利夫兰精纺厂和加油站 28

投资/失败案例1：克利夫兰精纺厂 / 净流动资产价值投资法 /

失败案例2：加油站 / 保持与格雷厄姆的联系

案例5·洛克伍德公司 38

洛克伍德公司 / 巴菲特的困扰 / 结局

案例6·桑伯恩地图公司 42

巴菲特合伙公司取费模式及其表现 / 桑伯恩地图公司 /

巴菲特不但买了，而且需要控制甚至改变公司

案例7·邓普斯特农机制造公司 49

邓普斯特农机制造公司 / 邓普斯特公司的麻烦 / 查理·芒格 /

起死回生 / 实现投资回报

案例8·美国运通 57

重要的变化 / 美国运通 / 巴菲特出手

案例9·迪士尼 64

巴菲特的行动 / 巴菲特的逻辑—费雪和芒格的因素多于格雷厄姆

案例10·伯克希尔-哈撒韦 69

伯克希尔 / 1955年之后的下滑 / 巴菲特一个“里程碑式的愚蠢”决定 /

决定性的回购 /

伯克希尔-哈撒韦：一个老板、一个总裁和一个不赚钱的生意 /

最初的两年

案例11·国民赔偿保险公司 85

杰克·林沃尔特 / 1967年的国民赔偿保险公司 /

收购国民赔偿保险公司 / 1967年2月 /

巴菲特接手国民赔偿保险公司 / 一个律己保险商的肖像 / 严重的失策

案例12·霍希尔德-科恩公司 99

霍希尔德-科恩公司 / 结果如何 / 学到了什么

案例13·联合棉纺公司 108

联合棉纺公司的生意 / 交易 / 后来

案例14·投资人关系 113

狂野年代 / 巴菲特不是普通的基金经理人 / 1967年的挫折与困惑 /

巴菲特的困惑 / 应该怎么办 / 误导投资人的短期绩效指标 /

转向拥抱品质（但并未放弃定量分析） /

不因对合伙人的承诺而改变信念 / 个人动力 / 再次表现超群 /

终结合伙公司？ / 解决方案

案例15·伊利诺伊国民银行信托公司 128

一家赚钱的小银行 / 交易 / 伊利诺伊国民银行的愉快之旅 /

你打算如何拥有这家银行 / 但是，必须与伊利诺伊国民银行分手 /

巴菲特的赞美

案例16·《奥马哈太阳报》 139

巴菲特的态度 / 投机游戏 / 《奥马哈太阳报》 / 赢得普利策新闻大奖

案例17·更多保险公司 148

伯克希尔-哈撒韦变身为控股公司王国 / 更多公司汇聚旗下 / 资本使用

案例18·巴菲特合伙公司的终结 154

没有股票可买 / 低成本运营 / 巴菲特决定退休 /

合伙公司解散后合伙人资金的去向 / 推荐比尔·鲁安接手资金管理 /

巴菲特合伙公司的终结

案例19·蓝筹印花公司 169

印花业务 / 为何蓝筹印花公司的股票便宜 /

巴菲特运用蓝筹印花公司资金的案例

案例20·喜诗糖果 174

日常工作 / 赚钱机器 / 巴菲特在1970年持有的三只潜力股 /

你会在1970年投资伯克希尔-哈撒韦吗 / 喜诗糖果 / 收购喜诗 /

收购之后 / 特许经营权 / 扩张的尝试 / 定价权 / 是什么成就了好企业 /

喜诗糖果的经济商誉

案例21·《华盛顿邮报》 204

漂亮50 / 在非理性年代，巴菲特没有虚度光阴 /

举债投资《华盛顿邮报》 / 巴菲特对于邮报价值的判断 /

交易 / 收购之后 / 我们擅长有米之炊 /

《华盛顿邮报》对伯克希尔的贡献 /

巴菲特在《华盛顿邮报》公司贡献的管理才能 / 注定发生的事 /

唐纳德·格雷厄姆：第二位关键人 / 经营特许权的丧失 /

巴菲特对于他最为伟大的投资案例的思考，以及对学院派及其追随者的嘲讽 / 投资组合的周转率

案例22·韦斯科金融公司 236

韦斯科的生意 / 芒格和巴菲特的兴趣 / 一个糟糕的出价 /

沃伦·巴菲特接手韦斯科金融公司 / 韦斯科早期的奋斗 /

转型开始 / 韦斯科的保险业务 / 迷你型企业集团

大整合　伯克希尔-哈撒韦帝国 260

附录　案例总结 266

注释 268