美元债投资实战

数年前，作者便坚持每年撰写约10万字，并将其中的大多数精华公开发表，与读者深入交流。本书经过多年的沉淀、构思和写作，是作者美元债券市场实战经验的精华汇总。本书定位是：一本书带你中资美元债投资入门到精通，读懂国际债券市场的深层游戏规则和经典投资实战策略。本书内容主要分为三部分：

基础篇（第1～2章）：以全球美元债市场和监管体系为起点，讲述欧洲美元债起源、亚洲美元债市场架构，帮助读者入门全球美元债市场。

进阶篇（第3～9章）：介绍中资美元债的定义、历史起源、市场结构、基础入门、进阶和实战精通，辅以数十个市场实战案例。其中，第7章重点讲解美元债十大经典策略，适用全球所有债券投资。此部分在入门的基础上，帮助读者精通中资美元债。

升华篇（第10～12章）：介绍美元债（含中资美元债）投研所必需的全球宏观研究框架，包括中美货币政策、财政政策深层次的对比分析研究，全球大类资产配置框架，升华美元债投资实战战术。

中资美元债经历了2014～2018年的爆发式增长，2019年存量近万亿美元，占据亚洲美元债半壁江山，其任何异动都可能会波及全球其他债券市场，包括境内人民币债券市场。中资美元债信用决定于内，波动决定于外，中资美元债市场信用定价常被作为境内人民币债券的参考基准。

经过调研，目前市场上大多数图书都是讲解境内人民币债券理论和实战的，而讲解美元债投资的中文图书大多都是从国外翻译而来，只讲解美国债券市场，对境内投资者而言，距离太远，可读性和借鉴性不足。本书算是市场上最早“中西合璧”，聚焦中资美元债，同时兼备全球美元债理论和实战的图书，可作为美元债投资实战的操作指南。

王龙，CFA，大湾区金融家协会主席、复旦大学泛海国际金融学院业界硕士生导师和客座讲师、财新名家和专栏作家、《经济观察报》特约撰稿人、新浪财经意见领袖、华尔街见闻专栏作家。在人民银行主管的《金融博览》和《中国货币市场》以及《中国外汇》《清华金融评论》等期刊上发表过数十篇投研文章。王龙先生曾就职于中国金融期货交易所、中信建投（国际）和招商证券（香港）。现就职于香港证券公司，拥有多年全球固定收益投资经验，长期保持优异稳定的业绩。

个人微信公众号：王龙全球频道

入门全球美元债，精通中资美元债

交易怎么做、信用怎么看、估值怎么定、时机怎么选、如何选券、如何避雷、如何对冲风险

美元债十大经典策略

打新策略、曲线下滑策略、钓鱼策略、事件驱动策略、波段策略

相对价值策略、多空策略、BOP策略、套息策略、免疫策略

书序

数年前，我便坚持每年撰写约10万字，并将其中的大多数精华公开发表，与读者深入交流。近些年，我在清华五道口、彭博、瑞穗银行等全球峰会的演讲稿，中央电视台、第一财经等的采访稿，在市场上引起了广泛影响。在《清华金融评论》《中国外汇》《中国货币市场》《金融博览》《经济观察报》和《华夏时报》等发表的数十篇投研文章，皆获得了市场不错的反响。本书经过多年的沉淀、构思和写作，是我多年的美元债实战经验的精华汇总。

本书定位是入门全球美元债，精通中资美元债，主要分为三部分：

基础篇（第1～2章）：以全球美元债市场和监管体系为起点，讲述欧洲美元债起源、亚洲美元债市场架构，帮助读者入门全球美元债市场。

进阶篇（第3～9章）：介绍中资美元债的定义、历史起源、市场结构、基础入门、进阶和实战精通，辅以数十个市场实战案例。其中，第7章重点讲解美元债十大经典策略，适用全球所有债券投资。此部分在入门的基础上，帮助读者精通中资美元债。

升华篇（第10～12章）：介绍美元债（含中资美元债）投研所必需的全球宏观研究框架，包括中美货币政策、财政政策深层次的对比分析研究，全球大类资产配置框架，升华美元债投资实战战术。

截至2019年底，欧洲美元债存量约6万亿美元，由于其高度国际化和自由的市场特征，受到国际投资者的热烈追捧。中资美元债始于20世纪90年代，经过了几个发展阶段：

（1）1987～2010年，萌芽阶段。首只中资美元债是1987年发行的中国银行美元债，但由于外汇风险管控等诸多因素，在此期间中资美元债发行不活跃，总共只发行了122.36亿美元。

（2）2011～2013年，发展阶段。在该阶段，尤其是全球金融危机后，美元利率大幅降到零附近，受境外低利率融资环境的吸引和人民币汇率升值的影响，中资企业加快建设境外美元融资渠道，中资美元债发行量增长至1218亿美元。

（3）2014～2018年，爆发阶段。首先，以2015年发改委2044号文为标志，中资美元债监管政策逐步放松，额度审批从注册审批制转为备案制。其次，中美利差处于历史较低位置，美元债收益率吸引力上升。最后，人民币贬值也促使投资者开始配置美元债资产，该阶段中资美元债市场供需两旺。

（4）2019年之后，成熟阶段。2019年，中资美元债总发行量约2270亿美元，创历史新高，展望未来，随着中国政府开始关注外债风险，控制城投和房地产境外融资资金用途，预计2020年及之后，中资美元债总发行量为1500亿～2000亿美元，净融资保持平稳，中资美元债市场将进入真正的成熟阶段。

中资美元债之所以如此重要，是因为：

第一，中资美元债市场存量近万亿美元，占据亚洲美元债半壁江山，其任何异动都可能会波及全球其他债券市场。

第二，中资美元债可提供稳定、优秀的业绩回报。2010～2019年，中资投资级和高收益美元债指数的平均回报率分别为5.5%和9.5%，收益大幅高于境内人民币债券市场，年化波动率约2%，大幅低于欧美债券市场。

第三，较高的行业分散性，适合主动管理配置。中资美元债前五大行业占比65%，在亚洲（除日本）所有国家和地区的美元债市场中属于最低，分散度最高。

第四，中资美元债存量违约率为1.3%，大幅低于国际违约水平1.74%，也大幅低于境内人民币债券违约率。

第五，中资美元债基本面决定于内，波动决定于外，是境内人民币债券投资者入门全球美元债市场的首选。中资美元债参与机构类型丰富，包括中资和外资、对冲基金和秃鹫基金、家族办公室和私人投资者，价格波动更加频繁，对境内人民币债券的定价具有引导作用。

经过调研，目前市场上大多数图书都是讲解境内人民币债券理论和实战的，而讲解美元债投资的中文图书大多都是从国外翻译而来，只讲解美国债券市场，对境内投资者而言，距离太远，可读性和借鉴性不足。本书算是市场上最早“中西合璧”，聚焦中资美元债，同时兼备全球美元债理论和实战的图书，可作为美元债投资实战的操作指南。

整体来看，本书适合对固定收益感兴趣的销售人员、研究员、投资经理、基金经理等市场从业人士，也适合对债券研究感兴趣的学术研究人员。

感谢袁军、曲天石、吴俣霖、张旭嘉、郑雯、尚宁等对本书提出的宝贵意见，感谢杨熙越和李昭老师对此书的悉心修订，也感谢领导和同事给予我专业的指导和建议。最后，感激我的家人在此书撰写过程中的无私支持，你们始终是我最坚实的后盾。在此书撰写的过程中，部分内容在我的公众号“王龙全球频道”以专题形式连载，很多读者通过公众号留言与我交流，让我受益匪浅。书中内容不可避免会有纰漏，欢迎广大读者通过公众号留言指正和交流。

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推荐序一
推荐序二
前言

第1章　全球债券市场与监管揭秘/1
1.1　一图看懂全球债券/1
1.2　欧洲美元债的起源/5
1.3　全球美元债的监管体系/7
1.3.1　美国证监会《1933年证券法》/7
1.3.2　欧洲美元债的豁免条例/8
1.3.3　中资美元债监管的发展历程/13
1.3.4　中资美元债的监管案例/17
附表/22

第2章　亚洲美元债全貌/23
2.1　亚洲美元债市场结构/23
2.2　亚洲各国及地区的主权评级比较/25
2.3　亚洲美元债的核心特征/26
2.3.1　规模快速增长/26
2.3.2　集中度逐步提升/27
2.3.3　面临到期和偿付压力/28
2.3.4　亚洲高收益美元债逐步崛起/29
2.3.5　发行行业更集中/34
2.3.6　发行期限相对更长/35
2.3.7　违约率低于国际水平/38

第3章　中资美元债入门/41
3.1　首只中资美元债/41
3.2　中资美元债历史沿革/42
3.3　几种常见的跨境发行方式/43
3.3.1　直接发行/44
3.3.2　担保发行/44
3.3.3　备用信用证/45
3.3.4　维好协议/45
3.3.5　安慰函/46
3.3.6　贷款打包/47
3.4　中资美元债的衍生品/48
3.5　中资美元债的市场结构/50
3.5.1　供给与需求/50
3.5.2　国际评级较高/52
3.5.3　行业分布/53
3.5.4　发行期限特征/55
3.5.5　违约及复盘/56

第4章　中资美元债基础/59
4.1　市场投资优势/59
4.1.1　市场规模大/59
4.1.2　稳定和优秀的投资回报/60
4.1.3　国际评级高/65
4.1.4　平均久期短/68
4.1.5　行业分散度高/69
4.1.6　违约低于国际水平/69
4.2　市场投资劣势/71
4.2.1　投资者集中度提升/71
4.2.2　流动性陷阱/73

第5章　中资美元债进阶/75
5.1　地产：中资美元债之母/75
5.1.1　地产美元债现状/75
5.1.2　违约规律及风险特征/77
5.1.3　二级市场流动性/80
5.2　城投：中资美元债新贵/84
5.2.1　城投美元债兴起/85
5.2.2　城投美元债市场特征/86
5.2.3　城投估值陷阱/88

第6章　中资美元债实战精通/90
6.1　中资美元债市场结构层次/90
6.1.1　跨墙制度的秘密/92
6.1.2　卖方机构种类及职责/93
6.1.3　买方机构分类及特征/93
6.2　一级市场实战演练/94
6.2.1　发行及招标实战/94
6.2.2　发行定价机制与标准流程/100
6.2.3　投标实战及案例详解/100
6.2.4　如何识别投标陷阱/102
6.2.5　1分钟阅读500页英文发行说明书/103
6.3　二级市场实战演练/108
6.3.1　二级价格追踪/108
6.3.2　交易三步骤/109
6.3.3　快速抓取关键信息/111
6.3.4　交易估值计算器/112
6.3.5　六种价格估值模型/112
6.3.6　相对价值计算器/114

第7章　美元债十大经典策略/116
7.1　策略汇总及归因/116
7.2　打新策略及实战/118
7.2.1　打新策略的决策系统/118
7.2.2　打新策略实战/119
7.3　曲线下滑策略及实战/124
7.3.1　曲线下滑策略理论/124
7.3.2　曲线下滑策略实战/125
7.4　钓鱼策略及实战/126
7.5　事件驱动策略及实战/128
7.5.1　事件驱动策略理论/128
7.5.2　事件驱动策略实战/128
7.6　波段策略及实战/133
7.7　相对价值策略及实战/134
7.7.1　四种相对价值策略理论/134
7.7.2　相对价值策略实战/134
7.8　多空策略及实战/142
7.8.1　三种多空策略理论/142
7.8.2　多空策略实战/142
7.9　抄底买入策略及实战/144
7.10　套息策略及实战/145
7.11　免疫策略及实战/146
7.11.1　利率免疫策略实战/146
7.11.2　信用免疫策略实战/148

第8章　投资组合管理/151
8.1　美元债基准指数大全/151
8.2　美元债组合管理框架/154
8.3　美元债的四维研究体系/155
8.3.1　宏观研究/156
8.3.2　行业研究/160
8.3.3　信用研究/163
8.3.4　市场研究/170
8.4　组合管理分类与实战/176
8.5　交易的艺术/177
8.5.1　交易价值/177
8.5.2　交易价格/178

第9章　投资复盘及展望/181
9.1　回顾及国际比较/181
9.2　波动性特征及演变/185
9.3　中资美元债投资复盘/187
9.3.1　2010～2011年：萌芽期/187
9.3.2　2012～2014年：发展初期/188
9.3.3　2015～2017年：供需两旺/189
9.3.4　2018年：沉沦的信用/191
9.3.5　2019年：估值牛及资金牛/192
9.4　投资展望/193

第10章　美联储货币政策/200
10.1　百年货币政策史/200
10.2　美国宏观经济结构/206
10.2.1　美国GDP的构成/207
10.2.2　非农就业数据解析/208
10.2.3　通胀特征：PCE与CPI/210
10.3　美联储运行及利率决策机制/213
10.3.1　独立的美联储运行机制/213
10.3.2　货币政策会议及利率点阵图/216

第11章　美国财政政策/220
11.1　财政政策审批机制/221
11.1.1　财政纪律/221
11.1.2　财政赤字演变/222
11.2　国债市场供需/224
11.2.1　常见发行品种/224
11.2.2　国债供给规律/227
11.2.3　国债市场需求/229
11.3　曲线倒挂与金融危机/231

第12章　全球大类资产配置框架/234
12.1　美元与全球大类资产相关性/234
12.2　构建美元指数的相对预测模型/241
12.2.1　PMI指数预测模型/244
12.2.2　意外指数预测模型/245
12.3　美元与三大货币危机的复盘/247
12.3.1　1980年拉美债务危机复盘/248
12.3.2　1997年亚洲金融危机复盘/251
12.3.3　2018年土耳其货币危机复盘/254
12.4　货币危机的根源和传染性/259
12.4.1　货币危机的先行指标/259
12.4.2　货币危机的传染性/260
后记/262
参考文献/265