货币大裂变：颠覆认知的信用货币

货币的本质与核心功能到底是什么？

为什么货币仍在不断地发展演变？

货币发展的逻辑和规律是什么？

信用货币的“信用”是谁的信用？

信用货币是如何投放出来的？

信用货币给货币金融带来哪些深刻变化？

如何把握货币总量与通货膨胀、通货紧缩的关系？

如何有效调控利率和汇率？

国际货币体系是如何形成和运行的？如何加以改进？

为何中国GDP比美国小，M2却大得多？

数字人民币该如何定位？

本书以信用货币的产生及其带来的货币深刻裂变与影响为主线，围绕一国货币金融乃至国际货币金融运行中出现的热点问题，进行深入的研究分析，对很多似是而非、偏离实际、违反逻辑的理论认识与实务操作予以指正，提出了很多颠覆传统认知和经典说法的新解释、新结论。

本书对读者深入了解货币发展历程、准确把握货币演变规律、明晰货币信贷投放和记账清算带来的深刻变化及相应的管理要求、制定合理的货币监管政策、促进货币金融创新发展等，具有很大的参考价值和指导意义。

王永利，经济学博士。先后任中国银行副行长、执行董事，SWIFT首任中国大陆董事，乐视控股高级副总裁、乐视金融CEO，深圳海王集团首席经济学家，中国国际期货股份有限公司副董事长、总经理等。对货币金融，包括国际货币和金融体系、外汇储备管理、人民币国际化、期货及衍生品、互联网金融、数字币与区块链等有深入的理论研究和丰富的实践经验。发表了诸多专业文章，出版著作《金融危机全景透视》《金融新思维银行新发展》《穿越危机：世界剧变的中国选择》《世界金融大变局下的中国选择》等。

1.作者王永利是知名金融学家，先后任中国银行副行长、执行董事，SWIFT首任中国大陆董事，乐视控股高级副总裁、乐视金融CEO，深圳海王集团首席经济学家，中国国际期货股份有限公司副董事长、总经理等。对货币金融，包括国际货币和金融体系、外汇储备管理、人民币国际化、期货及衍生品、互联网金融、数字币与区块链等具有深入的理论研究和丰富的实践经验。

2. 本书具有较高的理论价值和实践指导意义。本书对信用货币、现代货币理论、资产负债表衰退理论等大众关注的热点理论问题逐一客观详细地分析，对信贷投放渠道和方式、国际货币体系的形成和发展、国际货币的利弊、外汇储备合理规模、货币总量调控等重点问题深入研究解析，对很多似是而非、偏离实际、违反逻辑的理论认识与实务操作予以指正，提出了很多颠覆传统认知和经典说法的新解释、新结论。

3.本书聚焦通胀通缩、量化宽松货币政策、数字人民币、加密货币、住户存贷款增长变化等人们普遍关注的话题，对大众深入了解货币发展历程、准确把握货币演变规律、看懂当下及未来经济金融趋势、科学把握投资机会提供帮助，为政策制定者制定合理的货币监管政策、促进货币金融创新发展等，具有很强的参考价值和指导意义。

前 言

2007年美国次贷危机和2008年全球金融危机爆发后，笔者作为中国银行总行全球金融交易部门的主管行领导和应急工作组负责人，直接参与了中国银行全面应对的工作。在此过程中，笔者深刻感受到，面对这样一场从美国爆发蔓延全球的金融大危机，人们原有的货币金融知识，特别是国际货币金融知识显得格外苍白，难以准确预测、充分解释和有效防范类似的大危机。尽管在世界主要国家力度空前的联合救市行动之后，这场全球金融危机得到了遏制，并未像一开始人们普遍认为的那样，将是一场“百年一遇”、可跟“大萧条”相提并论的大危机，但迄今为止国际金融的发展，也让人们不得不承认，危机的根源并没有得到消除，反而在进一步积累。全球性负债率高企、货币量剧增、流动性泛滥更加突出，而经济增长却日趋低迷，国家之间的竞争更加激烈，地缘矛盾和大国冲突不断增强，金融和经济危机的隐患更加严峻。这就引出一个让笔者特别关注的重要问题：为什么世界范围内货币总量难以得到有效控制、货币超发日趋严重？

金融危机的爆发，让很多人对脱离黄金等具体实物供应量和价值约束（锚定）、完全由国家人为调控的信用货币充满敌意和诟病，认为由国家主导信用货币，必然会不断超发，并通过货币贬值无形之中将人们合法获得的财富重新分配，无异于非法掠夺，是极端不公平不合理的。同时，以最强国家主权货币作为国际中心货币，就使问题在世界范围内进一步放大，形成更大风险和危机冲击。由此催生出以取代或颠覆国家主权货币为核心的“货币非国家化”，并以互联网新时代和数字加密技术等作为支撑的数字货币变革洪流。回归金本位制、寻找货币新的价值锚定物、运用区块链等新技术创造总量和阶段性新增量完全由系统锁定的去中心化数字加密货币、与多种主权货币结构性挂钩打造超主权数字货币、与某种主权货币等值挂钩打造加密稳定币、依托区块链等新技术打造央行数字货币等各种探索风起云涌。相关的互联网金融、金融科技、区块链、ICO（首次数字币发行）、NFT（非同质化通证）、通证经济学、元宇宙、Web3.0与Web4.0、布雷顿森林体系3.0等新的概念和炒作此起彼伏。有些金融界和学术界人士，不是潜心研究和准确把握货币金融的本质、原理及规律，而是热衷于创造新名词、新概念、新故事，致力于博眼球、吸流量、逐名利，脱离实际极度拔高和鼓吹所谓新思维、新概念以展示其超前性权威性，甚至热衷于为资本炒作站队助威。结果很多被赋予互联网新时代重大使命、曾被寄予重大期望、吸引大量人力物力甚至是国家层面大量投入的“创新”或“探索”，最后都被证明违反货币的本质和发展逻辑，纯属主观臆想或虚假炒作，反而带来巨大损失和新的风险。与此同时，一种更加强调财政政策与货币政策统筹融合，更加强调政府扩大赤字（债务）和开支并主导货币投放的“现代货币理论”（Modern Monetary Theory，MMT）也形成很大影响。由此出现货币金融理论与实践十分混乱的现象或局面，反映出世界范围内在货币金融最基本的概念、最底层的逻辑上，已经存在严重的认知错误或认识混乱，很多经典权威说法和法律定义解释都已过时甚至错误却得不到及时纠正，那些歪理论、伪创新不能得到旗帜鲜明的批驳和遏止。这更加激发笔者对货币金融本质与逻辑最基本问题的关注和研究，着手对货币金融从本质定义和运行逻辑上重新梳理和准确把握。

美国次贷危机爆发后，经过长期持续的思考研究，笔者深刻感受到，人们对货币金融认知出现偏差最主要的节点在于：货币从实物货币（包括金属本位制纸币）发展到信用货币后，实现了货币发展史上最大、最深刻的裂变或蜕变。但由此带来的一系列重大变化完全超出人们的认知（人们对货币的认知基本上还停留在金属本位制纸币阶段），信用货币没有得到准确的理论解释和定义描述，因此造成信用货币管理远远落后于货币实践，产生和积累了越来越严重的问题，但人们却容易将认知不准、管理失当产生的问题看成是信用货币本身的问题，因而试图为货币重新寻锚，以取代或颠覆信用货币，结果却是在推动货币倒退而非进步。

其中，人们对货币为什么必然要从实物货币发展成为信用货币（实物货币存在供应不足的根本性缺陷，不符合货币发展的本质要求，必须退出货币舞台）、货币的本质与核心功能到底是什么（是价值尺度与交换媒介，不能把货币等同于其物理载体或表现形态，贝壳、铸币、纸币以及现金、存款、电子钱包等，都是货币表现形态而非货币本身）、为什么货币仍在不断地发展演变（货币发展演变的根本目标是提高效率、降低成本、加强风控，演变的只能是其表现形态和运行方式，不能是货币的本质与核心功能）、信用货币的“信用”到底是谁的信用（信用货币并不是央行或政府的信用与负债，而是国家整体信用，需要保证一国货币总量与该国主权范围内法律可以保护的可交易财富价值总额相对应，由此保持货币币值基本稳定）、信用货币是如何投放出来的（银行信贷成为真正的主渠道，存款投放取代现金投放成为主要方式，商业银行取代中央银行成为货币投放主体，信贷质量成为货币质量决定性因素）、货币信贷投放在突破实物货币供应不足困境的同时又产生了哪些新的风险挑战（货币总量缺乏有效约束，容易超发）、金融发展特别是金融交易发展对货币管理带来何种促进与新的挑战、如何把握货币总量与通货膨胀的关系、如何看待财政赤字货币化与货币政策财政化、国际货币体系是如何形成和运行的（成为主要国际货币是有严苛条件的，是有利有弊而并非只有好处没有挑战）、记账清算对国际货币流动产生何种深刻影响（以货币所有权流动取代货币现金流动；货币流出流入并不影响货币发行国金融流动性，却可能增加储备国的流动性；外汇储备只能用出去不能拿回来，需要高度重视其安全性等）、如何看待“央行外汇储备”的性质定位与规模管理、如何有效调控利率和汇率、信用货币需要如何管理和调控才能保证质量趋利避害等，认识上存在诸多误解，实践上存在诸多漏洞，亟须正本清源、拨乱反正。

由此，笔者坚持问题导向，将信用货币产生的必然性、规律性及其带来的深刻变化作为研究重点，重新梳理货币产生和发展的基本历程，注重把握货币的本质与核心功能，区分货币本身与货币载体或表现形态，明确信用货币投放渠道或方式，剖析货币信贷投放以及货币转账支付（记账清算）带来的深刻变化及其相应的管理要求等。在弄清楚这些最基本的问题后，对货币金融，包括国际货币金融运行中的各种热点难点问题，就很容易看得清、弄得明、说得通。正因如此，笔者很早就指出，在国家主权独立、尚未实现全球一体化治理的情况下，要打造超主权货币或推动货币非国家化，都会使货币难以得到流通范围内最高级别的信用保护，都是很难成功的。重新回归金属本位制货币体系或者以黄金加其他特殊物品打造“布雷顿森林体系3.0”、按照黄金原理运用区块链等新技术打造总量和阶段性新增量完全由系统锁定的去中心化加密货币、与多种主权货币结构性挂钩打造超主权加密数字货币并与挂钩货币并存等，都不可能成为真正的流通货币，最多只能成为一种特殊的数字资产。在2019年6月Facebook发布“Libra”白皮书时，笔者当时即发文指出这一设想根本难以落地运行；在个别国家宣布以比特币作为法定货币时，笔者也明确指出这是对货币的无知，必将为此付出沉重代价。与某一种主权货币等值挂钩的数字稳定币，只能是特定网络范围内使用的代币，难以颠覆或取代挂钩货币；能够作为数字货币发展的，只能是央行数字货币，并且其仍然是中心化的主权货币，不可能照搬或模仿比特币去中心化区块链模式（曾经不少国家央行实际上都在走这条路，最后不得不放弃）；区块链的发展必须跳出比特币高度封闭独立运行的范式，否则难以解决现实社会的实际问题并发挥有效作用；应彻底纠正将货币等同于现金的传统观念，央行数字货币不能定位于流通中的现金（M0）；货币流通速度影响货币总量的结论已经过时，传统“货币乘数”概念已经失去意义；以CPI（消费者物价指数）作为观测物价（币值）变化的核心指标并据此进行货币政策逆周期调节，必然存在以偏概全和政策滞后、被动跟随等问题，实属现实条件下必要却又无奈的选择，也很容易产生问题。必须将货币政策的重心前移，从注重价格变化的需求侧调控转向强化货币投放条件约束的供给侧管控。

笔者在对十多年持续深入研究的成果汇总整理的基础上，著述此书，并命名为《货币大裂变：颠覆认知的信用货币》。本书由中译出版社出版发行，希望能够对读者准确认知信用货币以及信用货币基础上的各种金融实践热点问题提供帮助。由于篇幅所限，很多问题难以充分展开论述，文中不足或错误之处，也希望读者批评指正。

绪??论

货币发展四大阶段 _ 004

货币根本：本质属性与核心功能 _ 005

货币演变：表现形态与运行方式 _ 006

货币进化：根本目标和内在动力 _ 008

信用货币推动金融跨越发展 _ 009

信用货币的重大突破与新的挑战 _ 010

信用货币难以被颠覆或替代 _ 012

关于信用货币的若干新观点、新结论 _ 021

第一章??货币裂变：从实物货币到信用货币

货币因何产生并不断演变 _ 033

货币初始形态：自然实物货币 _ 035

货币升级形态：规制化金属铸币 _ 038

货币替代形态：金属本位制纸币 _ 040

实物货币致命缺陷：供应不足 _ 042

货币成熟形态：纯粹信用货币 _ 045

信用货币更需最高信用保护 _ 049

重回实物本位制难以成功 _ 052

信用货币仍在演变改进 _ 056

流通速度对货币总量影响大大减弱 _ 057

融资结构：货币总量的重要影响因素 _ 063

关于信用货币的重要基本结论 _ 066

第二章??信用货币：投放与管控

信用货币：如何投放出来 _ 104

信贷投放：货币裂变重要推手 _ 107

信用货币的基本管理要求 _ 121

货币总量需要有效调控 _ 133

货币归属：持有主体与流通转换 _ 137

第三章??金融发展：从货币金融到交易金融

货币与财富：分离与统一 _ 153

金融发展三大阶段 _ 159

交易金融：需准确认识和把握 _ 164

金融交易：对货币产生特殊影响 _ 168

货币借贷利率：确定和调节 _ 175

货币金融发展：受制于经济社会体制 _ 178

第四章??货币跨境流动与国际货币体系

跨国结算货币选择与国际货币体系建立 _ 183

跨国经贸往来和金融交易的货币清算 _ 193

记账清算带来深刻变化 _ 200

全面准确把握货币国际化利弊 _ 202

货币汇率确定方式与影响因素 _ 205

人民币汇率管理与央行外汇储备 _ 209

汇率调控：基本原则与可选方式 _ 219

央行外汇储备：性质定位与管理要求 _ 223

人民币国际化：积极稳妥有序推进 _ 237

香港联系汇率制：历史与前景 _ 243

第五章??信用货币：通胀与通缩

信用货币币值测度存在难题 _ 255

货币总量与通货膨胀关系辨析 _ 266

财政赤字货币化与货币政策财政化 _ 289

货币总量控制重心必须前移 _ 305

第六章??货币金融基础和重点问题专论

贷款创造存款（货币）的奥秘与管控 _ 315

数字人民币定位亟待调整 _ 324

为何中国 GDP 比美国小，M2 却大得多 _ 333

美国此轮大规模 QE 可能遇到大麻烦 _ 340

住户存贷款增长变化值得关注 _ 349

“社融”指标亟须重新调整改进 _ 359