时间的果实：均衡价值基金经理的投资逻辑

2018年，点拾投资创始人朱昂应邀参加了全球知名畅销丛书《金融怪杰》作者杰克·施瓦格的中国之行活动，并担任施瓦格在北京、上海、深圳活动的DU家访谈人。在《金融怪杰》中，施瓦格访谈了全世界范围内的明星基金经理，向大家展现了投资世界的多样性。国内众多专业投资者都研读过这部丛书，并由此找到匹配自己的投资风格。这次活动启发了朱昂，他希望打造一部中国版《金融怪杰》，记录中国优秀基金经理的投资方法和框架。

此后历时三年，访谈数百位基金经理，《时间的果实》终于落地。本书精心选择国内20位优秀均衡价值型基金经理，分享和总结了他们的投资理念、投资逻辑、选股策略。

投资中最重要的两个字就是“匹配”，包括基金经理性格和方法论的匹配、基金持有人价值观和基金经理的匹配、资产端和负债端的匹配、承担风险和潜在收益的匹配，等等。

对于读者来说，本书会带来两种不同的价值。“新手玩家”将发现，投资是一件高度复杂的事情，把资金交给“匹配”的基金经理可能是更好的选择。想自己做投资的“高阶玩家”，一定能够从这些基金经理的坦诚分享中有所收获，更好地理解不同的投资视角。

均衡价值型基金经理关注投资组合的长期价值，愿意做时间的朋友，守住自己看得懂的行业，通过复利的力量，取得长期优异的收益率。作为市场中的买方，他们的投资理念对投资者具有更实用的学习参考价值，本书访谈的基金经理都活跃在投资一线，且具有良好投资业绩，书中总结了他们每个人的投资理念精华，以便投资者学习借鉴。

“点拾投资”是知名的财经自媒体，是一个专业的投资研究分享与交流的平台，曾荣获雪球2018年度、2019年度影响力自媒体。有数百位基金经理人接受其深度专访，分享他们的投资理念，在金融行业具有广泛的影响力。

跟明星基金经理学价值投资

20位一线优秀基金经理一手访谈

坦诚分享来自市场买方的经验和理念

记录“时间果实”的成长历程

2017年6月，我像往常一样在办公室里看书，好友丘栋荣突然给我发了一条微信，想约我对他的投资体系做一次梳理。当时，丘栋荣的PB-ROE投资体系很难被持有人理解，而他认为我的专业投研背景能把他的框架用朴素的语言写出来。于是，“点拾投资”公众号的第一篇基金经理访谈，就在2017年7月3日发布了，也给我打开了一个全新的世界。

在一开始的两年，基金经理访谈并非“点拾投资”最重要的内容，我们把大量时间用来分享自己的中美对比研究。直到有一天在研究了中美资产管理行业后我发现，这是中国和美国差距最大的行业之一。在美国，头部的基金公司管理着上万亿美元的资产。而在2018年底，中国公募基金行业的主动管理规模只有几万亿元人民币。中国的资产管理行业未来必然会诞生管理上万亿美元资产的全球巨头。中国会有与其经济体量相匹配的资本市场以及资产管理公司。在这个过程中，必将诞生一批优秀的基金经理。

另一个对我产生巨大触动的事情是，2018年10月26日到29日，我应对冲基金平台东英资管的邀请，参加了“金融怪杰”系列丛书作者杰克·施瓦格的中国之行活动，并且作为他在深圳、北京、上海三场活动的独家访谈人。我早就在美国拜读过他的“金融怪杰”系列书，里面访问了各种风格的基金经理，给大家展现了投资世界的多样性。许多国内的专业投资者，也都是看着这套书成长起来、找到匹配自己的方法的。和施瓦格在一起的三天，让我坚定了自己的目标：成为中国的施瓦格，记录优秀基金经理的投资方法和框架。

于是从2019年下半年开始，我基本上保持着每年访谈200名基金经理的频率。点拾投资也成为业内最被认可的财经自媒体之一，越来越多的人通过点拾投资了解了不同风格、性格、理念的基金经理，每个人身上都有我们值得学习的亮点。在访谈的过程中，我们也感受到了资产管理行业大爆发的浪潮。公募基金的管理规模以几倍的速度增长，每过一段时间就会打破过去的发行纪录。我们看到市场上出现了单日认购上千亿元的新基金、一大批末日配售的产品，以及管理规模达1000亿元的主动权益基金经理。

投资是一件看似简单却对专业性要求极高的事情。就像许多人喜欢踢球，但根本做不了职业球员；许多人喜欢做饭，但无法做专业的厨师。在任何专业领域，都需要上万小时训练的投入。越来越多的散户放弃了自己炒股，转而把钱交给专业的基金经理。“专业的人做专业的事情”也一直是我们倡导的价值观。

通过我们专业的基金经理访谈，越来越多的基金经理被市场所认识，大家也能更从容地选择和自己想法匹配的基金经理。投资中最重要的两个字就是“匹配”：基金经理的性格和方法论的匹配、基金持有人的价值观和基金经理的匹配、资产端和负债端的匹配、承担风险和潜在收益的匹配，等等。

有趣的是，许多被我们访谈的基金经理说，阅读我们访谈其他基金经理的专栏文章，对他们提升自己的投资框架也有很大帮助。我想，这就是基金经理访谈的最大价值吧，推动行业进行一个螺旋式的正循环发展，提升基金经理的收益能力，也让越来越多有能力的基金经理管理更大规模的资产，创造更大的社会价值。

对于读者来说，我认为这本书会带来两种不同的价值。①普通的“新手玩家”将从这本书中发现，投资其实是一件高度复杂的事情，那么未来把钱交给专业的基金经理，把时间留给心爱的人，是最好的选择之一。②想自己做投资的“高阶玩家”，一定能够从这些基金经理的坦诚分享中有所收获，更好地理解不同的投资视角。

出书是我一直以来的梦想。一个人总要在这个世界上留下点什么。2020年，我为富达基金的传奇基金经理T神的著作《大钱细思》 写了推荐序。2021年，我又和好朋友安昀一起翻译了《征服市场的人》。如今，我终于要迎来这本自己打造的书。未来，我会学习施瓦格，打造一系列关于中国基金经理的作品，用文字记录下中国资产管理行业的黄金时代。用自己的一生去感受时代的发展，这是一种莫大的幸福。

最后，特别感谢机械工业出版社华章分社。机械工业出版社也是《金融怪杰》的中国出版方，特别匹配我个人的目标。本书出版的过程远远比此前预计的辛苦，我们对大量文字进行了二次创作和打磨。在这里特别感谢机械工业出版社华章分社的王颖和李昭，对本书出版提供了极大的支持。也感谢我的家人，在每一个日夜都支持我为热爱的事业付出。

朱昂

点拾投资创始人

2022年3月21日

推荐序
序　言　记录“时间果实”的成长历程
第1章　用生命周期看待长期价值◎洪流 / 1
生命周期与均值回归 / 3
偏向价值的GARP策略 / 5
站在新时代的起点 / 9
第2章　用预期收益率和时间周期看待投资◎何帅 / 11
关键在于长期、稳定的价值提升 / 13
性价比取决于预期收益率和时间长度 / 16
守住能力圈，不博取风格 / 20
首先不要亏钱，才能持续为持有人赚钱 / 21
第3章　日拱一卒，相信时间的价值◎唐颐恒 / 23
相信时间的价值 / 27
研究壁垒是把握业绩可持续增长的核心 / 28
同店增长是渠道类公司的核心指标 / 32
内生增长能力强的公司才有定价权 / 34
既要好公司，也要好价格 / 36
不参与没有Alpha的Beta / 37
组合中的Beta是可以管理的 / 38
超额收益1/3来自行业配置，2/3来自个股选择 / 40
投资是一个不断进步的过程 / 42
第4章　享受复利的慢节奏◎劳杰男 / 45
以每年15%～20%的长期复合收益率为投资目标的投研框架 / 48
收益来源：低估值的均值回归和优秀企业的持续增长 / 51
个股挖掘来自团队智慧以及对公司竞争力的理解 / 52
给投资者带来复利增长，避免出现较大回撤 / 55
市场进入专业时代，止损止盈都从专业出发 / 55
保持对投资和组合的新鲜感，良好的心态是知行合一的核心 / 57
第5章　不断对安全边际打补丁◎赵晓东 / 59
五维选股，践行价值投资 / 61
好公司的魅力在于长期 / 63
构建组合的核心：不赌单一板块和方向 / 65
投资目标：先力争不亏钱 / 66
通过错误持续优化 / 67
第6章　价值投资的实质重于形式◎丘栋荣 / 71
价值评估的基础是保守的 / 74
价值投资有效，恰恰是因为它并非一直有效 / 75
要回归原教旨主义价值投资 / 78
第7章　做有大局观的逆向投资◎程洲 / 83
更加看重行业的成长性 / 86
不重仓单一行业和个股 / 87
具有组合思维的逆向投资者 / 88
制造业长期发展大有可为 / 91
看清行业空间，避免估值陷阱 / 93
第8章　最大的安全边际是企业家的价值观◎周应波 / 97
超额收益主要来自个股选择 / 99
可靠增长背后的企业家精神 / 101
厌恶风险的成长股选手 / 102
第9章　投资的进阶，从解答到选择◎王延飞 / 105
做选择题而不是解答题 / 107
和优秀的管理层同行 / 110
波动不是风险，永久性损失才是 / 113
与时俱进，保持学习 / 115
第10章　横跨不同投资风格找平衡◎李晓星 / 119
时刻维持投资组合在最佳性价比 / 121
我的对手是指数，不是其他基金经理 / 122
业绩预期差要大，估值预期差要小 / 123
行业分散，个股集中 / 124
业绩是基金经理最好的宣传语 / 126
第11章　“慢即是快”的保守稳健均衡◎傅友兴 / 129
长期目标：实现净值的稳健增长 / 131
选股思路：从ROIC出发，偏好内生性可持续增长 / 133
行业特征：聚焦消费、医药等稳定增长的行业 / 136
风险控制：三个维度降低组合回撤 / 137
第12章　价值投资中的“道”和“术”◎程琨 / 141
价值投资的本质是：使命、专业、责任 / 143
智慧是有复利性的，聪明是时间的敌人 / 145
不断循环向上，就是熵减的过程 / 148
深入到生意本质的思考 / 149
只有“道”才能成为基金经理的护城河 / 150
价值投资者注定是孤单的 / 151
第13章　真正向巴菲特学习价值投资◎安昀 / 153
买入现在的价格低于内在价值的公司 / 157
不得贪胜：价值投资是一种生活方式 / 162
第14章　避免投资中的“受迫交易”◎徐志敏 / 167
投资必须匹配人性的弱点 / 170
用“乌云的金边”看待风险 / 172
逆向的核心不是对抗市场，而是置信度 / 173
正视弱点，做60分投资 / 174
优秀基金经理的四大特质 / 175
第15章　价值投资的护城河是耐得住寂寞◎孙伟 / 177
决定消费品回报的是格局和空间 / 179
寻找非共识的正确 / 181
通过敏锐观察洞悉行业变化 / 183
以乐观的性格面对压力 / 185
懂得慢慢变富才是一种捷径 / 186
第16章　价值投资的事实和误区◎王宗合 / 189
价值投资是唯一的正道 / 191
误区1：价值投资＝低估值投资 / 196
误区2：价值投资＝永远不卖 / 197
误区3：价值投资＝保守的投资收益 / 198
误区4：价值投资＝消费股投资 / 199
误区5：价值投资＝买估值低的品种 / 199
误区6：价值投资变得越来越拥挤 / 200
事实1：价值投资＝长期有效 / 201
事实2：价值投资＝集中投资 / 202
事实3：价值投资＝低换手率 / 202
事实4：价值投资＝深度研究 / 203
事实5：价值投资的风险来自本金的永久性损失 / 204
第17章　投资的人道与天道◎张骏 / 207
投资是时间价值和社会资源的再分配 / 209
用《孙子兵法》看好公